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Tal como los inversores comienzan a sentir optimismo de que un repunte en los bonos del Tesoro de EE.UU. está a punto de despegar, un indicador clave en el mercado de bonos está mostrando una señal preocupante para cualquiera que esté pensando en invertir en ellos.
Primero, las buenas noticias. Con el punto medio de 2024 a la vista, los bonos del Tesoro están a punto de borrar sus pérdidas del año a medida que finalmente aparecen signos de que la inflación y el mercado laboral realmente se están enfriando. Los operadores ahora apuestan a que eso podría ser suficiente para que la Reserva Federal comience a recortar las tasas de interés tan pronto como en septiembre.
Pero limitando potencialmente la capacidad del banco central para recortar y así preparando un obstáculo para los bonos, está la creciente visión en los mercados de que la llamada tasa neutral de la economía – un nivel teórico de costos de endeudamiento que no estimula ni desacelera el crecimiento – es mucho más alta de lo que los responsables de la política actualmente proyectan.
“La importancia es que cuando la economía inevitablemente se desacelere, habrá menos recortes de tasas y las tasas de interés en los próximos diez años o así podrían ser más altas de lo que fueron en los últimos diez años”, dijo Troy Ludtka, economista senior de EE.UU. en SMBC Nikko Securities America, Inc.
Los contratos a futuro que hacen referencia a la tasa de interés a cinco años en los próximos cinco años – una proxy para la visión del mercado de dónde podrían terminar las tasas de EE.UU. – se han estancado en un 3.6%. Aunque eso es menos que el pico del año pasado de 4.5%, sigue siendo más de un punto porcentual más alto que el promedio de la última década y por encima de la estimación de la propia Fed de 2.75%.
Esto importa porque significa que el mercado está valorando un suelo de rendimientos mucho más elevado. La implicación práctica es que hay límites potenciales en cuánto pueden subir los bonos. Esto debería ser una preocupación para los inversores que se preparan para el tipo de épica recuperación de bonos que los rescató a finales del año pasado.
Por ahora, el ánimo entre los inversores se vuelve cada vez más optimista. Un índice de Bloomberg de rendimientos de los bonos del Tesoro estaba solo un 0.3% en negativo en 2024 hasta el viernes después de haber perdido hasta un 3.4% en el año en su punto más bajo. Los rendimientos de referencia han bajado alrededor de medio punto porcentual desde su pico en lo que va del año en abril.
Los operadores en las sesiones recientes han estado cargando apuestas contrarias que se beneficiarán de mayores probabilidades de que la Fed recorte las tasas de interés tan pronto como en julio, y la demanda de contratos de futuros que un repunte en el mercado de bonos está en auge.
Pero si el mercado tiene razón en que la tasa neutral – que no se puede observar en tiempo real porque está sujeta a demasiadas fuerzas – ha subido permanentemente, entonces la tasa de referencia actual de la Fed de más del 5% puede no ser tan restrictiva como se percibe. De hecho, un índice de Bloomberg sugiere que las condiciones financieras son relativamente fáciles.
“Solo hemos visto un desaceleración bastante gradual del crecimiento económico, y eso sugeriría que la tasa neutral es significativamente más alta”, dijo Bob Elliott, CEO y director de inversiones de Unlimited Funds Inc. Con las condiciones económicas actuales y los riesgos limitados precios en los bonos a largo plazo, “el efectivo parece más atractivo que los bonos”, agregó.
El verdadero nivel de la tasa neutral, o R-Star como también se la conoce, se ha convertido en tema de intenso debate. Las razones de un posible aumento, que marcaría un cambio de dirección en un largo declive de décadas, incluyen expectativas de grandes y prolongados déficits presupuestarios gubernamentales y un aumento de la inversión para combatir el cambio climático.
Para que los bonos sigan ganando terreno, puede requerirse una desaceleración más pronunciada de la inflación y el crecimiento para impulsar recortes de tasas de interés más rápidos y profundos de lo que la Fed prevé actualmente. Una tasa neutral más alta haría que este escenario fuera menos probable.
Los economistas esperan que los datos de la próxima semana muestren que la medida preferida de la Fed de la inflación subyacente se redujo a una tasa anualizada del 2.6% el mes pasado desde el 2.8%. Si bien es la lectura más baja desde marzo de 2021, sigue estando por encima del objetivo de la Fed para una inflación del 2%. Y la tasa de desempleo ha estado en o por debajo del 4% durante más de dos años, el mejor desempeño desde la década de 1960.
“Si bien vemos que hay sectores tanto de hogares como de empresas que sufren por tasas más altas, en general como sistema, claramente lo hemos manejado muy bien”, dijo Phoebe White, jefa de estrategia de inflación de EE.UU. en JPMorgan Chase & Co.
El desempeño de los mercados financieros también sugiere que la política de la Fed puede que no sea lo suficientemente restrictiva. El S&P 500 ha alcanzado récords casi a diario, incluso cuando las tasas reales ajustadas a la inflación a corto plazo, citadas por el presidente de la Fed Jerome Powell como un insumo para medir el impacto de la política de la Fed, han aumentado casi 6 puntos porcentuales desde 2022.
“Tienes un mercado que ha sido increíblemente resistente frente a mayores rendimientos reales”, dijo Jerome Schneider, jefe de gestión de carteras a corto plazo y financiamiento en Pacific Investment Management Co.
Con excepción de algunos funcionarios de la Fed como el gobernador Christopher Waller, la mayoría de los responsables de la política se están moviendo al campo de tasas neutrales más altas. Pero sus estimaciones variaban en un amplio rango entre 2.4% y 3.75%, subrayando las incertidumbres al hacer las previsiones.
Powell en sus discusiones con los reporteros el 12 de junio, tras la conclusión de la reunión de política de dos días del banco central, pareció restarle importancia en la toma de decisiones de la Fed, diciendo “no podemos realmente saber” si las tasas neutrales han aumentado o no.
Para algunos en el mercado, no es un desconocido. Es una nueva realidad más alta. Y es un posible obstáculo para un repunte.
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