A medida que la Reserva Federal continúa reduciendo su balance, todavía se ve afectada por los mismos problemas que enfrentaba hace más de cinco años.
Aunque la dinámica del mercado ha evolucionado, el problema principal que enfrentan los responsables de las políticas y los inversores es cómo medir la liquidez en el sistema financiero y evitar la agitación que obligó a la Fed a intervenir en septiembre de 2019, a medida que la Fed reduce sus tenencias.
El banco central ha reducido sus activos en más de $2 billones desde que comenzó el proceso conocido como ajuste cuantitativo a mediados de 2022. Ahora, una pluralidad de estrategas de Wall Street esperan que la Fed ponga fin al ajuste cuantitativo en la primera mitad del año, dado que los niveles en la facilidad de repo inverso, una medida de la liquidez excesiva, están casi vacíos y otros factores como las reservas bancarias. También señalan que la reciente turbulencia en el mercado de acuerdos de recompra, especialmente a finales de septiembre, no fue el resultado de las acciones de la Fed como pudo haber sido en 2019.
“Algunas cosas pueden haber cambiado desde entonces, especialmente el mercado de bonos del Tesoro es mucho más grande y la emisión es muy elevada”, dijo el estratega de Deutsche Bank, Steven Zeng. Las limitaciones que impiden a los intermediarios operar en el mercado también han sido “un factor más importante para la volatilidad en los acuerdos de recompra que la escasez de reservas, lo que podría ser una diferencia clave.
En 2019, una confluencia de factores, incluida la escasez de reservas como resultado del ajuste cuantitativo, combinada con un gran pago de impuestos corporativos y la liquidación de subastas del Tesoro, provocó una crisis de liquidez, enviando las tasas clave de préstamos a niveles astronómicos y obligando a la Fed a intervenir para estabilizar el mercado.
Incluso ahora todavía no está claro dónde se encuentra ese punto de escasez de reservas, aunque los funcionarios han dicho que es el nivel más bajo cómodo para los bancos más un margen de seguridad. Los saldos actualmente son de $3.33 billones, un nivel que los funcionarios consideran abundante, y aproximadamente $25 mil millones por debajo de donde estaban cuando comenzó la reducción hace más de dos años y medio.
Para algunos participantes del mercado, la falta de disminución ha sugerido que el nivel ideal de reservas para las instituciones es mucho más alto de lo esperado y algunos bancos realmente están pagando costos de financiación más altos para retener efectivo. Los resultados de la última encuesta del Oficial Financiero Senior de la Fed publicada el mes pasado mostraron que más de un tercio de los encuestados estaban tomando medidas para mantener los niveles actuales.
El debate sobre las reservas adecuadas y el punto de parada del ajuste cuantitativo no es nada nuevo. En la reunión de enero de 2019, la entonces gobernadora de la Fed, Lael Brainard, advirtió contra buscar la parte empinada de la curva de demanda de reservas bancarias, advirtiendo que “necesariamente implicaría picos en la volatilidad de las tasas de fondos” y “se necesitarían nuevos instrumentos para contener eso”.
Avanzando rápidamente, la preocupación por el límite de deuda enmarañando la perspectiva de las reservas resurgió. En las actas de la última reunión del 17 al 18 de diciembre, el gerente de la Cuenta de Mercado Abierto del Sistema, Roberto Perli, señaló “la posibilidad de que la potencial reintroducción del límite de deuda en 2025 podría resultar en cambios sustanciales en las obligaciones de la Reserva Federal que podrían plantear desafíos para evaluar las condiciones de reserva”.
Una evolución notable desde las discusiones de 2019 es el establecimiento de una Facilidad de Repo Permanente, que se introdujo en julio de 2021. La SRF es utilizada por bancos elegibles y operadores primarios para pedir prestado fondos durante la noche a cambio de deuda del Tesoro y de agencias, siendo así una fuente de liquidez. Al proporcionar financiamiento a tasas establecidas por la Fed, el objetivo es asegurar que la tasa de fondos federales no se mueva fuera del rango objetivo de la política del banco central.
En la reunión de junio de 2019, el presidente de la Fed, Jerome Powell, vio dos posibles atracciones en la SRF: evitar picos en la tasa de fondos federales y mantener las reservas bancarias lo más pequeñas posible.
Sin embargo, la facilidad sigue siendo poco utilizada dado que el 30 de septiembre, al final del trimestre, la actividad bancaria empujó las tasas de financiación al alza, los saldos aumentaron a tan solo $2.6 mil millones, que fue el nivel más alto desde antes de que las operaciones diarias se volvieran permanentes. La Fed recientemente agregó una operación matutina alrededor del cambio de año para apoyar aún más a los participantes del mercado.
Una crítica principal de la facilidad es que no está centralmente compensada, por lo que cualquier actividad aumentará los costos del balance. Eso vuelve a las limitaciones que enfrentan los intermediarios y su capacidad para operar en el mercado.
“Las discusiones de 2019 deberían influir en su pensamiento en torno a la SRF hoy en cierto grado”, dijo Zeng de Deutsche Bank. En ese entonces, “consideraban que un uso excesivo y demasiado frecuente de la SRF era un resultado adverso, y se preocupaban por el riesgo de incentivos perversos como con todas las facilidades de respaldo de liquidez”.
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