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El escritor es asesor senior en Engine AI e Investa, y ex estratega jefe de renta variable global en Citigroup
“El trabajo de un banquero de inversión es estar donde está el dinero”. Esa fue la indicación de un antiguo colega hace muchos años. Quizás obvio e intuitivo, pero el mejor consejo a menudo lo es.
Te puedo decir dónde no está el dinero actualmente: en los fondos de renta variable activa del Reino Unido. Según Goldman Sachs, han salido unos £150 mil millones de ellos desde 2016.
Hay muchas razones para esta salida de capitales. En el ámbito de las acciones, el rendimiento decepcionante del mercado del Reino Unido llevó a los inversores a buscar mejores retornos en otros lugares. El bajo rendimiento relativo y las altas comisiones llevaron a los inversores a fondos pasivos más baratos. Un sesgo histórico hacia el mercado local creó un deseo de diversificar hacia otros mercados de renta variable.
A medida que los fondos de pensiones de beneficio definido maduraron y adoptaron estrategias de Inversión Responsable de Responsabilidades que buscan igualar los ingresos con los pagos de pensiones, vendieron acciones del Reino Unido y compraron bonos del Estado. Estos movimientos se aceleraron debido a cambios regulatorios y contables. La eliminación del crédito fiscal de dividendos por parte de Gordon Brown en 1997 no ayudó. Tampoco lo hizo el Brexit.
Los fondos de pensiones y dotaciones, atraídos por los fuertes rendimientos de las carteras del “modelo de Yale”, desplazaron capitales de los mercados públicos hacia activos alternativos como bienes raíces, infraestructura, fondos de cobertura y capital privado.
Muchos de estos temas también se han desarrollado en los Estados Unidos. Los datos de Morningstar sugieren que el auge de la inversión pasiva significa que solo el 37% de los activos de fondos de renta variable de EE.UU. están ahora gestionados activamente, frente al 60% en 2015.
Mi punto clave es que los grandes perdedores de capital en los últimos años han sido los gestores de renta variable activa, incluso en Estados Unidos. Estos compradores naturales de OPVs han sido privados de fondos. Los fondos de renta variable pasiva han disfrutado de entradas pero rara vez participan en nuevas emisiones. Solo pueden comprar una vez que la acción se incluye en el índice que siguen, lo que suele llevar tiempo. Parece que las OPVs se han convertido en una víctima no intencionada del aumento de la inversión pasiva.
Un mercado saludable de nuevas emisiones necesita entradas en fondos de renta variable activa. El Reino Unido ha visto salidas incesantes. Los Estados Unidos han visto algunas entradas de renta variable, pero en fondos pasivos no activos. Este capital ha ayudado a revalorizar las grandes acciones tecnológicas con gran peso en el S&P 500, pero no ha llegado a los gestores de fondos que pueden comprar la siguiente nueva emisión. De ahí la extraña desvinculación de los principales índices bursátiles de EE.UU., que están alcanzando nuevos máximos, y las OPVs, que siguen en la decadencia.
India es un país donde un mercado de renta variable en alza se ha asociado con frenéticas nuevas emisiones. Pero aquí, la mayoría de los flujos han ido a fondos activos.
Se ha reflexionado mucho sobre la desaparición de las emisiones de acciones en el Reino Unido. Se ha presionado al gobierno para que adopte políticas que canalizen los ahorros locales de vuelta al mercado bursátil nacional. Si gran parte de este capital va a fondos pasivos, como parece probable, probablemente habrá una revalorización de las acciones de gran capitalización existentes en el Reino Unido. Esto podría disuadirlos de trasladar sus cotizaciones a los Estados Unidos, pero es poco probable que reviva el mercado bursátil de OPVs nacional. Para lograrlo, los responsables políticos deben desviar el capital hacia aquellos gestores de fondos más propensos a invertirlo en nuevas emisiones.
Los fondos de capital privado han atraído algunas de las salidas de los fondos públicos de renta variable activa. Esto ha financiado sus arcas de guerra de adquisiciones y al mismo tiempo ha desvalorizado los mercados bursátiles, proporcionando objetivos baratos. Sin embargo, esto solo puede llegar hasta cierto punto. El modelo de negocio de los fondos de capital privado también necesita un mercado saludable de OPVs para devolver capital a los inversores finales. Con los gestores de renta variable públicos activos en tal declive, esa ruta de salida se ha reducido.
Tal vez la respuesta sea que las empresas sigan siendo privadas. Evitar la molestia de una cotización pública y las presiones a corto plazo de un precio de acción fluctuante. Después de todo, hay mucho capital disponible en los mercados privados. David Solomon, director ejecutivo de Goldman Sachs, dio exactamente ese consejo recientemente, y definitivamente sabe dónde está el dinero.
“Si estás dirigiendo una empresa que está funcionando y está creciendo, si la haces pública, te obligará a cambiar la forma de dirigirla y realmente deberías hacerlo con gran precaución,” dijo, señalando que ahora puedes conseguir capital de forma privada a gran escala.
Las salidas continuas tienen importantes consecuencias para los mercados públicos de renta variable. Ha habido menos emisión de nuevas acciones, y se han retirado más acciones antiguas, reduciendo así el pozo de inversión disponible. Para muchos, esta desequilibración indica un mercado enfermizo. Yo lo veo como una reducción necesaria en la oferta de renta variable pública dada la caída en la demanda, especialmente a través de fondos activos. En última instancia, esto debería apoyar los precios de las acciones.
Pasé la primera parte de mi carrera como estratega en el Reino Unido. Mis clientes principales eran los gestores de renta variable activa del Reino Unido. A medida que sus salidas se aceleraron, me di cuenta de que necesitaba estar en otro lugar, así que pasé a un mandato más global. Un movimiento que prolongó mi carrera, pero debería haberme trasladado a los mercados privados. Ahí es donde está realmente el dinero.