Las Maldivas pondrán a prueba el mercado global de finanzas islámicas en las próximas semanas, ya que la nación insular endeudada busca un rescate que evite que se convierta en el primer país en incumplir con una forma clave de deuda compatible con la sharia.
El precio de un sukuk similar a un bono emitido por el gobierno de $500 millones ha caído a aproximadamente 70 centavos por dólar en el último mes antes de un pago debido en octubre, ya que sus reservas extranjeras se agotan.
Un incumplimiento en el bono, que vence en 2026, sería el primero por parte de un soberano para la deuda de sukuk, de la cual había alrededor de $860 mil millones en circulación al comienzo del año, según Fitch Ratings.
“Las preguntas que todos se hacen: ¿serán las Maldivas el primer sukuk [soberano] en incumplir?”, dijo Joshua Loud, gestor de cartera senior de mercados emergentes en Danske Bank. “Dado que esto nunca ha sucedido, no creo que el mercado entienda completamente el impacto”.
El país ha tenido dificultades para pagar a sus dos principales acreedores bilaterales, India y China, de los cuales se endeudó en gran medida para financiar crecientes déficits presupuestarios. Los pagos de la deuda ahora amenazan con agotar sus reservas.
Pero las Maldivas, conocidas tanto por sus idílicas lunas de miel como por su exposición a los crecientes niveles del mar, se han visto atrapadas en la cada vez más tensa competencia por la influencia regional entre sus dos enormes vecinos asiáticos.
Observadores globales e inversores se preocupan de que ninguno de los dos poderes extienda su apoyo a la nación de mayoría musulmana de medio millón de habitantes, lo que podría provocar un complicado proceso de incumplimiento y reestructuración.
Los sukuk siguen el principio islámico de evitar los pagos de intereses tradicionales, ofreciendo en su lugar a los acreedores una parte de las ganancias de un instrumento financiero subyacente.
Los bonos compatibles con la sharia han sido vendidos por gobiernos de todo el mundo, incluidos el Reino Unido, Malasia y Nigeria, aunque generalmente se asocian con los gobiernos y bancos adinerados de los países del Golfo. S&P Global pronostica una emisión de hasta $170 mil millones en sukuk este año, y Moody’s espera más de $200 mil millones.
Pero las dificultades de las Maldivas amenazan con alterar las perspectivas. El turismo ha repuntado después de la pandemia, pero el país depende en gran medida de las importaciones, y la inflación global y el alto gasto en proyectos de infraestructura estratégicos han hecho que su deuda se dispare.
Mohamed Shafeeq, el ministro de Finanzas de las Maldivas, dijo la semana pasada que el gobierno podría realizar el pago de octubre de aproximadamente $25 millones. Pero las reservas netas de divisas cayeron por debajo de los $50 millones en julio, ya que el gobierno también intentaba mantener la paridad de la moneda rufiyaa con el dólar estadounidense. Las reservas brutas cayeron por debajo de los $400 millones, frente a aproximadamente $500 millones en mayo.
“Las reservas han llegado a un nivel críticamente bajo”, dijo George Xu, director de Fitch Ratings en Hong Kong. “El riesgo de incumplimiento parece más probable”. Fitch rebajó la deuda del país el mes pasado por segunda vez en dos meses, profundizando la preocupación de los inversores globales.
Además de gestores de activos globales como BlackRock y Franklin Templeton, Emirates NBD, un banco propiedad del gobierno de Dubai, posee una pequeña parte del sukuk de las Maldivas, según datos de propiedad.
Un portavoz de la oficina del presidente de las Maldivas le dijo al Financial Times que el país estaba trabajando para aumentar sus reservas de divisas “incluyendo la exploración de bonos verdes y posibles acuerdos de intercambio de divisas”.
El gobierno estaba “trabajando con socios bilaterales y multilaterales para abordar las necesidades de financiamiento inmediatas y a medio plazo”.
Pero economistas y especialistas en reestructuración dicen que un incumplimiento pondrá a prueba los límites legales. En teoría, los sukuk soberanos se basan en activos que un emisor típicamente vende a un vehículo de propósito especial y luego arrienda de vuelta, con el arrendamiento siendo filtrado a los inversores como pagos.
El sukuk de las Maldivas utiliza un vehículo con sede en las Islas Caimán, y el gobierno ha mencionado en el pasado el uso del mayor hospital del país, que fue construido por $140 millones, como un activo subyacente.
En la práctica, los inversores no pueden fácilmente confiscar o vender estos activos para cobrar en caso de un incumplimiento.
La división asesora soberana de Alvarez & Marsal, la firma consultora, dijo este año que aunque “el proceso de reestructuración de los sukuk soberanos es un área de derecho opaca y poco comprendida”, los términos que limitan el acceso a los activos significan que probablemente funcionaría de manera similar a los bonos soberanos no garantizados típicos.
Algunos analistas se han preguntado si uno de los socios bilaterales del país —India, China o los países del Consejo de Cooperación del Golfo— podría intervenir para ayudarlo a evitar el incumplimiento.
“Debido a que tienen este historial de ningún incumplimiento soberano, un país como Egipto ha podido emitir sukuk [a mejores tasas]. Nadie quiere ver dañada esa reputación”, dijo Loud de Danske Bank.
Las monarquías del Golfo, ellas mismas grandes emisoras de sukuk, han intervenido en el pasado para mantener la reputación de los sukuk intacta. En 2018, Bahréin fue rescatada por sus vecinos del Golfo.
“El servicio total de deuda externa aumentará a $557 millones en 2025 y superará los $1 mil millones en 2026. La cantidad es enorme para esta economía, pero las Maldivas tienen socios estratégicos, incluidos India, China y el CCG”, dijo Xu de Fitch. “Por esa razón, el gobierno aún puede seguir confiando en el apoyo financiero externo de acreedores bilaterales y multilaterales”.
La Autoridad Monetaria de las Maldivas, el banco central, dijo después de la rebaja de Fitch en agosto que estaba buscando un intercambio de divisas de $400 millones a través de un organismo regional del sur de Asia, en efecto, un rescate de India.
Pero otros no están tan seguros de que el dinero vaya a llegar. El año pasado, Mohamed Muizzu ganó la presidencia con un programa de “India fuera” y pidió a la pequeña fuerza militar del país que se marchara antes de que ambas partes arreglaran sus relaciones.
Un inversor en mercados emergentes, que pidió no ser identificado, dijo que no había visto “ninguna señal” de que India o China intervinieran para ayudar, agregando que los bonos aún parecían caros en relación con el riesgo de incumplimiento.
“La complejidad de un incumplimiento se ve exacerbada por ser un sukuk y la incertidumbre sobre cómo se manejará una reestructuración de sukuk y, por lo tanto, se podría argumentar que los bonos no reflejan completamente el riesgo de incumplimiento a pesar de la caída precipitada”.
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