El mercado alcista sigue imponiendo respeto. La mayoría de los inversores ahora lo están concediendo, algunos más a regañadientes que otros. Comencemos con la ganancia del 20% del año del S&P 500, promediando más de un máximo histórico por semana, el índice sobreviviendo ileso a casi todo el supuestamente aterrador mes de septiembre. Luego está el progreso al alza logrado en el tercer trimestre sin el liderazgo de las super-cap tech: el S&P 500 igualmente ponderado ha subido casi un 9% desde el 30 de junio y el Nasdaq 100 menos del 2%. Y observa cómo la cinta procesó de inmediato el recorte de medio punto porcentual de la Reserva Federal este mes como un tratamiento de rejuvenecimiento de facto para lo que se consideraba una expansión anciana. En las ocho sesiones de negociación desde entonces, el mercado ha descendido para retractar esa evaluación. Desde la decisión de la Fed, los datos sobre las solicitudes de desempleo y la confianza del consumidor han sido reconfortantes, mientras que las revisiones de datos han elevado las estimaciones anteriores del PIB, ingresos personales y la tasa de ahorro de los hogares para trimestres anteriores, mostrando que la economía nunca estuvo tan cerca de la velocidad de estancamiento como popularmente se creía. Los rendimientos de los bonos del Tesoro a largo plazo han subido notablemente desde la decisión de la Fed, el rendimiento a 10 años ha subido de 3.62% a 3.75%, lo que se ajusta a los patrones históricos posteriores al recorte de tasas y refleja una relajación de los temores macroeconómicos. El informe benigno del IPC del viernes bendijo la conclusión del mercado de que la inflación está desactivada mientras bendecía la justificación de los “recortes de tasas en tiempos de paz” de la Fed. El S&P 500 YTD montaña S&P 500 YTD Oh, y luego el gobierno chino disparó una ráfaga de medidas de estímulo la semana pasada que tomó por sorpresa a una comunidad comercial escéptica, envió a las acciones chinas y a las acciones vinculadas a China volando y esbozó una nueva realidad en la que las autoridades fiscales y monetarias de las dos mayores economías del mundo están promoviendo activamente el crecimiento. Esto en un momento en que los mercados de crédito son profundamente sólidos y los beneficios corporativos están en alza. Scott Chronert, estratega de mercado de Citi, resume: “Los mercados han reaccionado claramente de manera positiva a la Fed recalibrando la política hacia la inflación a la baja… Aún así, los riesgos alcistas a corto plazo podrían provenir del desajuste en la dirección de la Fed y los fundamentos del S&P 500. Es probable que el crecimiento de los beneficios este año se sitúe en el rango de cifras altas a cifras bajas de dos dígitos, lo que suele alinearse con una Fed que se mantiene estable. El crecimiento al alza en relación con la senda de los fondos federales ha ayudado históricamente a poner un suelo más alto bajo las acciones. Pero la configuración de la valoración no suele ser tan onerosa”. Ahí es donde lleva este cúmulo de aspectos positivos, inevitablemente, a la posibilidad de que el mercado haya descifrado en gran medida todo esto y esté bien y completamente valorado para el aterrizaje suave que la Fed está trabajando para preservar. ¿Sobrevaluado? La carga de la prueba recae claramente en los bajistas, y probablemente construirían su caso en el argumento de que las valoraciones actuales dejan poco margen para noticias que no sean excelentes, aumentando la vulnerabilidad del mercado a otra “crisis de crecimiento” o cualquier otra cosa que pueda surgir. El nuevo dinero en el S&P 500 hoy está pagando 21.6 veces las ganancias proyectadas durante los próximos 12 meses, un poco por debajo del múltiplo de 21.8 en el pico anterior del mercado a mediados de julio que dio lugar a un par de fuertes retrocesos y a una rotación accidentada fuera de los líderes de la tecnología de mega-cap. La idea de que el exceso de valoración está todo en los siete gigantes magníficos no es del todo correcta, los otros 493 valores como grupo se sitúan por encima de un múltiplo de 18. Seguro, la valoración dice poco sobre la fortuna del mercado en meses o más en el futuro, y la compresión múltiple tiende a no golpear demasiado fuerte con la Fed facilitando y los beneficios en alza. Aun así, el precio de partida tiene algo que decir sobre los rendimientos a más largo plazo y la capacidad del mercado para absorber noticias no deseadas. Goldman Sachs aquí traza el P/E forward del S&P 500 en el momento de cada recorte inicial de tasas en un ciclo. Ahora estamos más altos que incluso el recorte de 2000. Esa instancia se vuelve relevante como guía solo si una desinflación de la burbuja de inversión y una recesión están próximas. Observe el precedente más soleado: el aterrizaje suave de 1995, el que sigue en juego como una versión del mejor escenario a partir de aquí, tenía acciones bastante baratas a un múltiplo de 12. Eso no significa que el mercado no pueda seguir avanzando desde aquí, aunque es difícil prever el rendimiento anualizado del 24% que los inversores recopilaron en los cinco años posteriores al recorte de 1995. Los bajistas podrían señalar además que fue la primera semana de los últimos dos meses cuando esas crisis de crecimiento se encendieron, rodeando datos de manufactura ISM débiles y datos de empleo mediocres. Ambas series de datos esperan la próxima semana. Pero ¿obligaría el mercado con un movimiento similar por tercer mes consecutivo con un mini pánico de ese tipo, dado que vender en ellos no parece inteligente a posteriori e incluso después de que la Fed haya desatado su primer movimiento de flexibilización? ¿Hora de tomar un respiro? Sin duda, un respiro tendría sentido para el mercado en general, con el S&P 500 subiendo 11 de los últimos 15 días. Si bien el sentimiento no es del todo alegre, los inversores minoristas están bastante expuestos a las acciones y los volúmenes de opciones de compra alcistas están empezando a dominar nuevamente el flujo. Las oscilaciones internas han estado enviando en su mayoría un mensaje macro amistoso: los cíclicos de consumo, los bancos y los industriales se están desempeñando bien. Sin embargo, la acción errática de Nvidia, incluyendo tres meses consecutivos haciendo un máximo más bajo desde el pico en junio, y la falta general de liderazgo de crecimiento secular pueden hacer que la cinta sea un poco más voluble y propensa a accidentes. Que el Índice de Volatilidad del S&P 500 de CBOE subiera 1.6 puntos a 17 el viernes con el S&P 500 completamente estable y la mayoría de las acciones al alza podría reflejar una amplia inquietud geopolítica o el hecho de que las elecciones en Estados Unidos están dentro de la ventana de previsión de 30 días del VIX. En cualquier caso, es una desviación notable de la historia de fortaleza plácida contada por el propio S&P 500. John Kolovos, estratega jefe de mercado técnico en Macro Risk Advisors, está manteniendo su llamado para que el S&P 500 suba a 6000, un 4-5% más desde aquí, aunque la superposición de precaución también ha captado su atención. “La mayor preocupación aquí es que todavía hay un sentido de temor que impide la velocidad de escape”, dice. “Que el Bitcoin se mantenga por debajo de los $70,000 es un ejemplo de un apetito de riesgo atenuado. La tendencia histórica a que la volatilidad se eleve a niveles extremos en torno a las elecciones está confundiendo. Básicamente, la volatilidad necesita colapsar para que la gente suelte a los perros”. No es que las expectativas atenuadas y los apetitos de riesgo atenuados sean un negativo absoluto para la trayectoria del mercado. El objetivo mediano del estratega de Wall Street para el S&P 500 ahora está muy por debajo del nivel actual del índice, algo que normalmente no se ve en un pico de mercado final.
