Cuando Michael Saylor’s Strategy recaudó $2 mil millones en una oferta de deuda convertible la semana pasada, parecía otro triunfo para las empresas que rápidamente venden notas vinculadas a acciones para financiar compras de criptomonedas. Detrás del número principal, el movimiento de Strategy para mejorar los términos del acuerdo envió una señal diferente: el mercado de papel relacionado con la criptomoneda está cerca de la saturación.
Strategy y sus imitadores han recaudado miles de millones de dólares en los últimos cuatro meses, representando una parte cada vez mayor del mercado general de los Estados Unidos. MARA Holdings Inc. ha recurrido a los inversores para casi $2 mil millones, mientras que Riot Platforms Inc. y Bitdeer Technologies Group también han estado activos. Todo esto además de los casi $9 mil millones de Strategy.
El aumento en la actividad significa que el mercado vinculado a la criptomoneda representa aproximadamente el 19% de la emisión de acciones vinculadas en los Estados Unidos en los últimos 14 meses, según Bank of America Corp.
“Esto es más grande que energía, materiales básicos, bienes de consumo básico; estamos llegando al punto en el que esto es un impulsor significativo del rendimiento y del riesgo en el espacio de los convertibles”, dijo Michael Youngworth, jefe de estrategia global de convertibles y preferentes del banco, en una entrevista.
Los movimientos recientes de Strategy, que hasta hace poco se llamaba MicroStrategy Inc., para aumentar los rendimientos potenciales para los compradores despertaron algunas preocupaciones. La oferta de notas convertibles de la semana pasada vio cómo se revisaba a la baja el premio de conversión que la empresa había ofrecido, y se incluía una opción de venta a tres años, mientras que la oferta de acciones preferentes en enero venía con un fuerte descuento.
La fijación de los acuerdos sugiere “que el mercado está experimentando fatiga de MSTR/cripto”, según Manoj Shivdasani, fundador y jefe de investigación en GSR Research, que se enfoca en valores vinculados a acciones.
Desde principios de 2024, aproximadamente se han recaudado $17 mil millones a través de productos vinculados a acciones por parte de empresas cuyo negocio se relaciona con activos digitales o cuyos ingresos de la oferta están destinados a comprar Bitcoin, según cálculos de Bank of America. Después de alcanzar un pico en otoño, los términos de los acuerdos se han vuelto cada vez más favorables para los inversores dado que la criptomoneda más grande no ha alcanzado un récord en un mes, con emisores que ofrecen pagos de cupones más altos o primas de conversión más bajas que en ofertas similares recientes.
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“Corres el riesgo de saturar el mercado con papel cripto —en algún momento el mercado se volverá muy selectivo en lo que invertirá y solo invertirá en empresas que tengan el menor costo de adquisición de Bitcoin”, dijo Yan Jin, gestor de cartera senior en Columbia Threadneedle Investments.
Incluso las empresas que cotizan con prima sobre el valor de mercado de sus tenencias de Bitcoin, como Strategy, se han visto obligadas a ofrecer nuevos acuerdos “con descuentos para incentivar a los inversores a participar”, dijo.
La prima del precio de las acciones de Strategy sobre el valor de su Bitcoin se ha comprimido, pasando de más del 300% en noviembre a menos del 200% en las últimas semanas, según datos recopilados por Bloomberg —un cambio que también está afectando el perfil de volatilidad de la acción subyacente.
El plan de juego para la empresa de Saylor —y aquellos que lo imitan— es simple: vender acciones y, en este caso, instrumentos de deuda a inversores que ya sea creen en su visión o quieran beneficiarse de la volatilidad de la acción. Si las acciones de la empresa cotizan con prima sobre su reserva de Bitcoin, tiene sentido.
La pregunta es si Bitcoin puede seguir alcanzando récords —ha subido solo un 0.3% este año— y si Strategy y otros como MARA pueden ofrecer volatilidad. La volatilidad de Strategy ha disminuido casi un 60% desde un pico en diciembre, mientras que la de Mara ha seguido prácticamente el mismo declive en el mismo período, según datos recopilados por Bloomberg.
No todos están preocupados por el riesgo de un mercado de deuda convertible de cripto saturado, al menos por ahora.
“El mercado tiene un mayor apetito por bonos convertibles cripto siempre y cuando el precio sea atractivo”, dijo Michael Gunner, gestor de cartera de Acasta Partners. “El mercado prefiere estructuras a plazos más cortos, primas de conversión más bajas, cupones en efectivo y períodos de bloqueo más largos”.
Estas dinámicas se reflejaron en la última operación de Strategy la semana pasada. La oferta incluía una opción de venta a tres años, que da a los tenedores la opción de canjear el bono antes de que madure. Cuando se fijaron los precios de los bonos, la prima de conversión se estableció en un 35%, por debajo de la prima de aproximadamente el 55% en una emisión similar en noviembre.
A medida que Bitcoin encuentra resistencia después de un aumento de aproximadamente el 50% en menos de seis meses, el camino a seguir para Strategy y otros que venden bonos convertibles para apostar por el token puede resultar desigual si los inversores evitan los activos riesgosos.
La historia de Bitcoin está llena de volatilidad. Si bien Strategy ha resistido los bruscos cambios del token tras el colapso de FTX, con el valor de mercado de la empresa superando los $105 mil millones en noviembre, su actual iteración como una apuesta turbo-cargada en la criptomoneda no ha sido probada por una corrección brusca.
“Dependen de que las acciones subyacentes y Bitcoin mismo se mantengan en estos niveles elevados”, dijo Youngworth de Bank of America. “Si hay una venta significativa, entonces los bonos convertibles podrían disminuir bastante y los inversores podrían sentir el dolor, e incluso los fondos de cobertura podrían no desempeñarse”.
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